Por qué para esta consultora es más preocupante la "bola de Leliqs" que la suba del dólar

Por qué para esta consultora es más preocupante la "bola de Leliqs" que la suba del dólar
Esta dinámica creció con fuerza debido a los canales de expansión de la base monetaria. El BCRA reabsorbió vía $65 de cada $100 emitidos por estos motivos.
Por iProfesional
09.09.2021 10.52hs Finanzas

"Mientras muchas miradas están puestas en la política cambiaria luego de las elecciones y en las puertas de un acuerdo con el FMI, la dinámica del balance del BCRA debería preocupar quizás más que el tipo de cambio". Así concluye un reciente informe de la consultora LCG, fundada por Martín Lousteau, donde aseguran que la convergencia fiscal será una demanda a conceder al FMI y en ese contexto habrá espacio para rediscutir la política monetaria. "Pero difícilmente el acuerdo convalide continuar con un programa de represión financiera como el actual. Y una reversión de esto tendrá impacto directo sobre la hoja de balance del BCRA", advierten.  

Dicen que efecto pandemia mediante, la desmonetización de la economía que heredó la actual gestión económica quedó bien atrás. Hoy la base monetaria se mantiene en niveles consecuentes con el promedio histórico en relación al PBI, pero la emisión creciendo por encima de la demanda de pesos obliga a una fuerte esterilización por parte del BCRA. "Esta dinámica es insostenible a largo plazo, pero el principal problema es que quizás ese plazo no sea tan largo", alerta LCG.  

Pesce incrementó el stock de Leliqs y pases para retirar el exceso de pesos en la economía
Pesce incrementó el stock de Leliqs y pases para retirar el exceso de pesos en la economía

Aspiradora que lastima al BCRA

Lejos de haberse licuado por el efecto inflacionario, la ‘bola de leliqs y pases’ creció con fuerza debido a los canales de expansión de la base monetaria: 1) pago de intereses de los pasivos remunerados a una tasa efectiva anual apenas debajo de la inflación, 2) compra de reservas en el mercado, 3) asistencia al Tesoro vía adelantos transitorios y resultado cuasifiscal. En efecto se reabsorbieron vía Leliqs y pases pasivos $65 de cada $100 emitidos por estos motivos.

Con un stock de pasivos remunerados que ya alcanza un máximo histórico (11,3% del PBI), LCG dice que vale la pena simular a través de ejercicio simple qué podría pasar en caso de continuar con la política monetaria actual en lo que resta del año y asumiendo distintos escenarios de tasa de interés real para el año siguiente. "Bajo supuestos razonables, incluso generosos, el resultado es poco alentador: una tasa de interés nula en términos reales haría elevar el stock de pasivos remunerados a 15% del PBI a fin de 2022", afirman.  

La alternativa de que el ratio se estabilice podría suceder si la demanda de base monetaria crece. Pero, aun en un escenario de tasa de interés real nula el año próximo, esta estabilización demandaría un crecimiento de la base hasta alcanzar niveles del 9,4% del PBI, 1 punto por encima del promedio de últimos años. "Luce un escenario poco plausible en una economía que operará con inflación elevada y brecha cambiaria. Vale decir que, como opción, cabría la posibilidad de aumentar los encajes bancarios sin remuneración para que esto eleve la demanda de base, pero esto no sería más que una solución transitoria que tendría costos en la asignación de recursos", explica la consultora.  

El acuerdo con el FMI contemplará un desarme gradual de las Leliqs
El acuerdo con el FMI contemplará un desarme gradual de las Leliqs y una mejora del balance del Central

Tema de conversación con Washington

Y señala que el manejo de la hoja de balance del BCRA es una tarea compleja dado el grado de deterioro del que se parte: un activo que está compuesto en una tercera parte en letras intransferibles y una fuerte acumulación de pasivos exigibles de corto plazo. Esta debilidad se nota en el hecho de que hoy existen 152 pesos en base monetaria más pasivos de corto plazo por cada dólar de reservas, 2,3 veces más en diciembre 2019 (65,3 pesos por cada dólar de reservas).

"Pero, por otro lado, el mismo pasivo del BCRA ha empeorado. Al momento de la asunción de la actual gestión había 0,7 pesos de pasivos remunerados por cada peso de base monetaria. Teniendo en cuenta que la ventaja de esta última es que no paga interés, el actual nivel de 1,4 para el mismo ratio muestra un deterioro que agrega a la política monetaria actual un desafío adicional al emprender cualquier estrategia anti inflacionaria", remarca.   

Según LCG, la acumulación de pasivos remunerados podría parecer que no tiene efectos reales, pero influye directamente sobre las expectativas. "A niveles muy elevados como los que se pueden alcanzar en un plazo no muy largo, el público tendrá más desconfianza sobre la moneda, y podría anticipar una inflación más alta y provocar una profecía autocumplida. Un maturity swap provocaría la salida de depósitos y mayor presión cambiaria con consecuencias inflacionarias. Pero a esta altura no parece haber muchas más opciones: cualquier escenario de desinflación previsto tiene que tener en cuenta esta problemática y una corrección de la represión financiera actual también. Así las cosas, parecería que las alternativas finales se reducen a elegir entre inflación hoy o inflación mañana", advirtió.    

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